稳定币格局生变？Mizuho大幅下调Circle评级，警告OpenUSD竞争或侵蚀核心利润

评级遭大幅下调，Circle面临增长与利润新挑战

日本主要金融机构瑞穗证券（Mizuho）近日发布了一份对稳定币发行商Circle颇为严厉的分析报告。该行不仅将Circle的投资评级从“中性”直接下调至“跑输大盘”，更将其目标价从85美元大幅削减至50美元，幅度接近腰斩。这一调整反映了市场对Circle未来盈利能力与市场竞争地位的深切担忧。

报告的核心论据聚焦于新兴稳定币OpenUSD所带来的结构性挑战。分析师指出，OpenUSD采用的是一种“直通”收益模式，这意味着其将持有储备资产所产生的绝大部分利息收入直接返还给代币持有者或生态合作伙伴。

这种模式与Circle等传统稳定币发行商的商业模式形成了鲜明对比。后者通常将储备金收益作为公司核心收入来源。瑞穗认为，OpenUSD的普及可能引发“鲶鱼效应”，迫使整个行业向更透明的利润分配模式倾斜。

瑞穗报告详细阐述了竞争可能带来的具体财务影响。为了维持市场份额和渠道关系，Circle未来可能不得不与交易所、钱包等分销合作伙伴分享更大比例的储备金收入。这直接意味着其核心业务的利润率空间将被显著压缩。

基于这一判断，瑞穗将Circle 2027年的调整后税息折旧及摊销前利润（EBITDA）预测下调至6.99亿美元。这一数字比华尔街分析师的普遍预期低了约25%，凸显了该行对Circle中长期盈利能力的悲观看法。

除了外部竞争，Circle还面临内部合作伙伴关系带来的变数。报告特别警告，Circle与其最大分销合作伙伴之一Coinbase即将到来的收入分成协议续约，可能成为另一个压力来源。

在新的竞争环境下，Coinbase可能会在谈判中要求获得更优惠的分成条款，以反映其渠道价值，这或将进一步侵蚀Circle的净收入。市场正在密切关注这一谈判的进展，其结果可能为行业未来的合作模式定下基调。

瑞穗此次评级下调，并非仅仅针对Circle一家公司。它更像是一个信号，表明传统金融分析师开始密切关注稳定币市场内部商业模式和竞争动态的演变。

随着更多参与者进入市场并尝试不同的经济模型，稳定币发行商如何平衡增长、市场份额和盈利能力，将成为投资者评估其价值的关键。对于Circle而言，如何在维护市场领导地位的同时，应对利润模型可能发生的行业性变革，将是其面临的首要战略课题。